【XM交易平台】【长江宏观于博团队】价格上涨，但是传导顺畅
来源：市场资讯
（来源：于博宏观札记）
作者：张梁 于博
2026年4月27日，国家统计局公布数据：1-3月规模以上工业企业利润总额同比增速+15.5%，营业收入同比增速+5.0%。
3月工业企业利润数据较为完整地体现了石油价格上涨的影响。但理论上受到油价影响最直接的化工链，其3月利润、营收双双大幅回升。
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背后原因或在于，开放经济体条件下，全球工业成本同时受到冲击，而其中受影响相对较小的国内化工链的出口竞争力反而加强，从而导致在成本端大幅上涨的环境下，出口为代表的工业需求仍然旺盛。而在成本影响之外，新兴行业、上游周期也延续了近几个月以来的持续高景气，共同推动了开年以来企业盈利的快速回暖。
向前看，油价有所下行但中枢仍高，4月EPMI维持大幅扩张，至少在二季度前，当前企业盈利或有望持续快速增长。
利润连续两期实现两位数正增。
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3月工业企业利润当月同比增速回升至15.8%，开年以来连续两期达到两位数以上正增长，表现强劲。
3月营收同比增速小幅回落至4.5%，但仍为2024年3月以来表现次强。从量、价、利润率的拆分来看，价和利润率的拉动效果均在回升，量的增长仅是小幅回落。反映上游价格向下游的传导较为顺畅。
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外需仍然强劲，涨价开始利好原油化工链。
3月，分行业门类盈利来看，采矿业利润同比增速大幅升至27.5%，制造业利润同比增速升至19.4%，公用事业利润同比增速则回落至-15.2%。
制造业分上、中、下游来看，利润回暖主要由下游消费品制造业贡献，上游、中游行业利润增速回落。
具体分行业来看，1）新兴行业出口需求仍然旺盛，计算机电子已连续两期成为各行业拉动率第一，外需持续高增，带动出口导向型企业利润改善的逻辑仍然坚挺，与海关出口数据中，集成电路、高新技术产品的高增长可相互印证。同时国内EPMI连续两月达到57%以上，也反映出新兴行业相对于传统行业的高景气延续；2）上游周期品涨价继续仍是利润驱动的另一主要因素，但逻辑已悄然发生改变：过去两期高拉动率的有色冶炼行业，在3月数据中拉动率有所下降，体现出贵金属价格的回落。取而代之的是，化工、油气开采利润拉动率回升明显。油气开采的利润改善直接受益于油价上涨，而下游化工链的利润、营收双双高增，则反映出外需表现强劲的情况下，国内化工链的价格传导顺畅，原材料的涨价反而刺激了国内化工链利润销量、价格同步改善。
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库存小幅去化，经营压力边际改善。
3月末，工业企业产成品库存名义同比增速回落至5.2%、实际库存同比增速回落至4.7%，双双回落，但从趋势性上看，自2025年9月以来库存持续回升的趋势仍然明显，营收、利润维持高增的环境下，企业补库倾向或仍将持续。
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企业周转来看，库存周转天数、应收账款周转天数季节性回落，也反映当前企业经营压力边际有所改善。
通胀影响已现，但需求表现仍然强劲。
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3月工业企业利润数据较为完整地体现了石油价格上涨的影响。典型经济学成本冲击模型里，成本端推升的通胀将导致滞胀的结果。
但从3月工业企业利润数据来看，“胀”的影响已然明显，但“滞”的信号较弱，反而是，理论上受到油价影响最直接的化工链，其3月利润、营收双双大幅回升。背后原因或在于，开放经济体条件下，全球工业成本同时受到冲击，而其中受影响相对较小的国内化工链的出口竞争力反而加强，从而导致在成本端大幅上涨的环境下，出口为代表的工业需求仍然旺盛。
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而在成本影响之外，新兴行业周期也延续了近几个月以来的持续高景气，共同推动了开年以来企业盈利的快速回暖。向前看，油价有所下行但中枢仍高，4月EPMI维持大幅扩张，至少在二季度前，当前企业盈利或有望持续快速增长。
1、外部经济环境波动性仍大。考虑到特朗普政府在关税政策上的不确定性，全球经济运行仍面临风险，外需的变化节奏不明确。
2、政策相机抉择仍有不确定性。内需刺激政策或需要根据应对外部形势变化，并进行相机抉择，未来政策出台的时机尚难估计，内需增长的持续性尚存不确定性。